Sono tali la Francia, la Gran Bretagna e gli Stati Uniti grazie a deficit nell’ordine del 7-10% annuo nel periodo 2009-2011. Cosa che significa che un terzo dell’economia globale negli ultimi trimestri è tornato a crescere solo grazie a importanti stimoli pubblici.

Stranamente in tempo di Quaresima quest’anno si parla tanto dei maiali. Beh, non tanto della carne degli appetitosi amici mammiferi, quanto del “simpatico” nomignolo attribuito dalla stampa anglosassone ai Paesi europei in difficoltà finanziarie, Portogallo, Irlanda, Grecia e Spagna (P.I.G.S.). Il 2009 si è chiuso nei migliori dei modi per i mercati finanziari, con rialzi importanti per azioni, obbligazioni societarie e materie prime, ma anche con rendimenti dei titoli governativi eccezionalmente bassi.

Passata la sbornia del capodanno, gli investitori e la stampa sembrano essersi svegliati da un bel sogno durato nove mesi ed aver recuperato la memoria: a partire dal 2008 molti Paesi si sono indebitati a dismisura per salvare le banche in crisi e per sostenere le rispettive economie attraverso spesa pubblica e incentivi fiscali, proprio quando la crisi economica ha ridotto le entrate fiscali in maniera sensibile.

A dare il là alla rinnovata ondata di paura ed avversione al rischio è stata, ironia della sorte, la troppa crescita! Infatti la Banca Centrale Cinese, preoccupata per il forte incremento dei prestiti, ha deciso di alzare leggermente il rendimento dei titoli di stato a breve scadenza ed il livello delle riserve che le banche debbono depositare obbligatoriamente presso di essa.

è seguito poi l’annuncio del presidente Obama di voler riformare il sistema bancario americano, in modo da disincentivare le banche dal crescere eccessivamente e da suddividere l’attività bancaria da quella d’investimento. A questo punto, come si diceva, la stampa e gli investitori si sono ricordati dei deficit di bilancio insostenibili accumulati da alcuni Paesi.

Il mercato ha iniziato a punire i titoli di alcuni Paesi europei “minori” vendendoli e richiedendo rendimenti più alti. I titoli più colpiti sono stati quelli dei cosiddetti “P.I.G.S.”, le cui finanze pubbliche si stanno deteriorando in modo preoccupante: il deficit pubblico del 2009 per Grecia Irlanda e Spagna è nell’ordine del 10% del Pil (un po’ meno per il Portogallo), ma la cosa grave è che dovrebbe rimanere su livelli simili anche nel 2010-2011.

La Grecia partiva da uno stock di debiti pari pressappoco al suo Pil, un po’ come l’Italia, il Portogallo da un livello “normale“ (attorno al 60% del Pil), mentre Spagna e Irlanda da livelli decisamente più bassi. A ciò si aggiunga un deficit commerciale importante e si capisce facilmente, anche senza essere economisti, che i conti così non possono tornare.

Questi Paesi si troveranno a spendere una fetta importante del Pil per il pagamento degli interessi, anziché usare gli stessi soldi per investimenti in infrastrutture, in sanità, pensioni, sgravi fiscali per agevolare gli investimenti e l’occupazione, ecc. Insomma, si troveranno un enorme fardello sulle spalle che renderà quelle economie meno competitive, ne ridurrà il benessere e il potenziale di crescita. In alternativa potrebbero adottare una politica di “lacrime e sangue”, alzando le tasse e tagliando la spesa pubblica, in modo da alleggerire il fardello, un po’ come ha iniziato a fare l’Irlanda. I media e gli operatori di mercato sono andati ben oltre, iniziando a ipotizzare il fallimento di alcuni Stati e la fine dell’unione monetaria europea, senza tenere in considerazione che ci sono Nazioni come la nostra che da tanti anni convivono con deficit enormi e che gli altri Paesi europei potrebbero e dovrebbero fornire l’aiuto necessario nel caso fosse veramente necessario.

Comunque gli eventuali aiuti verrebbero forniti solo dopo che i Paesi in difficoltà abbiano dimostrato di avere intrapreso le difficili e impopolari manovre di correzione dei conti pubblici e quindi non in tempi brevissimi.

Fatte queste (ovvie) considerazioni, si dovrebbe però mettere in relativo il peso di dette economie con quelle del resto d’Europa e del mondo. Spagna, Irlanda, Portogallo e Grecia messi assieme pesano in termini di Pil circa come l’Italia, pesano il 18% dell’Area Euro e meno del 4% del Pil mondiale.

Attenzione, stiamo parlando solo dei quattro “maialini” su cui si è focalizzata l’attenzione in queste settimane. Peccato però che non siano gli unici a registrare un peggioramento dei conti pubblici così repentino ed importante. Anche Francia, Gran Bretagna e Stati Uniti hanno deficit pubblici nell’ordine del 7-10% annuo nel periodo 2009-2011. Significa che un terzo dell’economia globale negli ultimi trimestri è tornata a crescere grazie a importanti stimoli pubblici. A un certo punto però qualcuno dovrà pagare il conto e il contributo pubblico dovrà diminuire. In sostanza sembrerebbe che buona parte del mondo occidentale si stia “italianizzando”, sia in termini di finanze pubbliche, sia di mancanza di lungimiranza politica. In futuro questo enorme fardello peserà eccome sulle prospettive di crescita. Detto in altri termini, i Paesi industrializzati sono in realtà dei Paesi in via di “sottosviluppo”.

Quest’anno quindi ci si può attendere una crescita reale sotto tono e con poca inflazione. Gli investitori dovrebbero scremare con maggiore attenzione le obbligazioni governative, pretendendo rendimenti maggiori per quelle emesse dai Paesi più dissoluti. Le principali banche centrali invece potrebbero mantenere i tassi ufficiali bassi o bassissimi per un periodo più lungo rispetto a quanto si potesse pensare, in modo da stimolare la crescita, che resta precaria a causa dell’alta disoccupazione. Per ora è difficile pensare che l’inflazione possa salire a causa di una forte domanda o di salari in aumento. Bce e Fed hanno però iniziato a ridurre alcuni interventi straordinari che avevano introdotto durante la crisi finanziaria, con cui si erano di fatto sostituite ad un mercato interbancario di fatto bloccato, in quanto le banche stanno tornando a prestarsi denaro.

Nei prossimi anni però l’inflazione potrebbe arrivare da lontano. Infatti, se nei Paesi industrializzati stiamo vedendo poca crescita e tanti debiti, in alcuni Paesi Emergenti costatiamo un miglioramento importante degli scambi commerciali (ad esempio tra i Paesi asiatici), bassi debiti pubblici e un livello di risparmio elevato, oltre ad un graduale aumento della domanda interna.

In questi Paesi i salari e i prezzi potrebbero quindi aumentare già dal prossimo futuro, i tassi ufficiali sarebbero in grado di iniziare a salire e le rispettive valute potrebbero continuare ad attrarre capitali esteri. Inoltre la domanda di materie prime proveniente da questi Paesi sta più che controbilanciando la discesa dei consumi occidentali. Quindi in futuro l’inflazione potrebbe arrivare proprio dai maggiori prezzi dei prodotti che importiamo dall’Asia emergente e dall’America latina, oltre che dal costo delle materie prime.

A fronte di una situazione così complessa, i prossimi mesi potrebbero essere paradossalmente un po’ noiosi per gli investitori.

I tassi ufficiali dovrebbero restare bassi, come già detto, ma anche il rendimento dei titoli a media/lunga scadenza emessi dai governi più virtuosi (come quello tedesco) dovrebbe restare sui livelli visti negli ultimi trimestri, grazie alla domanda di strumenti “sicuri”, ai dubbi sulla sostenibilità della ripresa ed alla mancanza di spinte inflative nel breve.

Per contro è assicurata la volatilità dei titoli emessi dai Paesi con alti deficit. I mercati azionari sembrano avere scontato già molti dei miglioramenti in atto, ma certo non sono cari. Gli utili aziendali sono tornati a salire sul finire del 2009 e in taluni casi anche i fatturati. Buona parte del fatturato di molte aziende europee ed americane viene fatto in aree emergenti. Le attese degli analisti per una crescita degli utili nell’ordine del 20%-30% potrebbe essere corretta, grazie alla buona tenuta dei margini di profitto ed ai primi segni di miglioramento della domanda.

Nei prossimi mesi ci si potrebbe attendere un mercato azionario altalenante, a causa dei timori per i bilanci pubblici e del bisogno di conferme per la ripresa economica. Tuttavia gli utili aziendali, le valutazioni, gli alti dividendi offerti da molti titoli, a fronte di rendimenti obbligazionari e monetari particolarmente bassi, rendono l’investimento azionario uno dei pochi potenzialmente interessante.

*Ufficio Gestione Patrimoni Mobiliari del Banco Desio

Analisi aggiornata al 25/02/2010