In cambio del piano di salvataggio delle economie in difficoltà, hanno dovuto accettare la relativa cura anche i Paesi europei meno traballanti, come la Germania e la Francia.

E’ stata una malattia lunga e subdola. Apparentemente la vita era proseguita normalmente, come nulla fosse. Poi, sarà stato dicembre, qualcuno ha iniziato ad accorgersene e a gridare “attenzione, attenzione, è malato, è malato”.

Un appestato, un appestato moderno, non manzoniano e neanche umano. L’untore pare fosse il bilancio, il bilancio greco. Presto arrivarono gli altri malati, Portogallo, Irlanda, Spagna (i cosiddetti P.I.G.S.) e forse anche l’Italia. Apparentemente era facile capire cosa occorresse fare, ma i dotti e i potenti non riuscivano a mettersi d’accordo.

Spazientiti da tanto tergiversare, le voci si rincorrevano e le malelingue avevano gioco facile. In poco tempo si temette il collasso dell’intero sistema. Quindi, con rito solenne, i mercati celebrarono la messa da requiem all’Euro, alle obbligazioni dei Paesi malati, ai mercati azionari europei e all’Unione Europea intera. Correva il giorno 8 di maggio quando, miracolosamente, i governanti europei con l’aiuto del Fondo Monetario Internazionale, mossi dalla disperazione più che da vera compassione, trovarono la forza per prendere una decisione: nessuno Stato dell’area Euro sarebbe fallito, ma la cura sarebbe stata pesante.

Il piano predisposto dall’Econfin per salvare i Paesi in difficoltà prevede finanziamenti immediati per circa 60 miliardi di € di fondi Ue, 440 miliardi tramite prestiti bilaterali da parte degli Stati dell’Eurozona e fino a 250 miliardi di contributi «sostanziali» del Fmi (pari a un terzo del totale). La Bce, dal canto suo, comprerà titoli greci o portoghesi o di chiunque sia attaccato dai lupi vendendo altri titoli che ha in portafoglio o finanziandosi sul mercato.

Questo è l’antibiotico, che dovrebbe permettere di superare la crisi acuta di liquidità e combattere i batteri degli speculatori. In cambio però, i malati dovranno sottoporsi a una drastica cura dimagrante, finalizzata a riportare in carreggiata i conti pubblici, ma che nei prossimi anni ne ridurranno fortemente la crescita. I mercati non sembrano aver festeggiato un granché, rimanendo molto volatili e segnando ulteriori ribassi. Infatti gli investitori hanno dovuto incorporare nel giro di poco tempo un peggioramento delle stime di crescita, una crescente incertezza circa la capacità e la volontà politica di effettuare i dolorosi tagli di spesa imposti dal pacchetto di aiuti, i dubbi circa l’accettabilità sociale di tali tagli, l’iniziale incertezza circa l’approvazione dei finanziamenti bilaterali, la mancanza di coordinazione degli Stati membri, una maggiore pressione regolamentare del sistema finanziario (negli Stati Uniti stanno approvando una riforma del sistema bancario), il tutto condito con qualche timore di surriscaldamento del mercato immobiliare cinese.

Molti commentatori anglosassoni hanno criticato aspramente sia la mancanza di coordinazione, sia le nuove regole, come gli acquisti diretti da parte della Bce, gridando allo scandalo e annunciando la fine imminente dell’Euro. Certo, la qualità dell’attivo della Bce in questo modo non migliorerà, ma ricordiamoci che la Fed ha in pancia tonnellate di titoli di agenzie di qualità ben più dubbia. In totale la Fed ha creato base monetaria per 1.2 trilioni, la Bank of England in proporzione anche di più, mentre la Bce, a oggi, è ferma a 60 miliardi di covered bond.

Per quanto riguarda l’Euro, una critica frequente è che l’ingresso nella valuta unica ha comportato la perdita della leva valutaria da parte degli Stati membri, che sarebbe servita soprattutto in periodi di crisi di competitività come l’attuale. Bene, il forte indebolimento dell’Euro sulle principali valute avvenuto negli ultimi sette mesi, visto come prodromo del suo imminente sgretolamento, è nient’altro che una parte della cura! L’export europeo torna a essere più competitivo, aiutando le nostre economie a compensare parzialmente le politiche fiscali restrittive dei prossimi anni. Ulteriore conseguenza di questa “tragedia greca” è che la cura di austerità sarà somministrata anche ai Paesi meno chiacchierati, a partire dalla Germania, che peraltro è stata la principale fautrice della ricetta.

Altri Paesi presentano infatti ingenti disavanzi, coefficienti di debito elevati e un insufficiente livello di risparmio interno. La Francia ad esempio non è stata capace di generare un avanzo primario di bilancio al lordo degli esborsi del servizio del debito neppure nella fase di crescita degli ultimi anni, mentre l’Italia, benché fortemente indebitata, riporta un avanzo di bilancio primario strutturale. La debole ripresa in atto finirà per essere frenata dalle misure di austerità fiscale, il che condurrà la Banca centrale europea a mantenere una politica monetaria più accomodante di quanto auspicato dalla stessa sino a qualche mese fa.

La stampa anglosassone, che tanto critica l’Unione monetaria europea, sembra non dare altrettanto peso al pietoso stato delle finanze pubbliche inglesi e statunitensi. Per quanto le autorità americane cerchino di minimizzare i pericoli di un contagio, il virus ce l’hanno già in casa, perché anche negli Stati Uniti il debito pubblico supererà il 100% del Pil fra qualche anno (senza contare i 6.300 miliardi di $ in carico alle agenzie di mutui). Nel momento in cui l’Europa anticipa a subito i suoi tagli, l’America non solo non taglia, ma si prepara a varare, probabilmente, un ultimo pacchetto fiscale, per prolungare l’erogazione dei sussidi di disoccupazione straordinari e sostenere l’occupazione nella pubblica amministrazione, in previsione delle elezioni che si terranno a novembre (camera dei deputati e un terzo del senato). A gennaio comunque, si tornerà a parlare di politiche restrittive.

La crisi degli Stati è l’ultimo atto di una cultura del debito montata negli ultimi trent’anni tra le aziende, le famiglie e le istituzioni pubbliche. Non essendoci più nessuno che può salvare gli Stati, la fine del ciclo non può che prevedere il trasferimento degli oneri sui cittadini e sulle imprese, in altre parole, sull’economia.

Per un decennio sarà questa la “nuova normalità” per i Paesi “avanzati” (nel senso che sono gli “avanzi” dello splendore economico e di benessere di ciò che furono solo qualche lustro addietro!). Per quanto si possa rendere meno dolorosa la cura, l’economia crescerà meno che nel passato. Anche se questa volta ci sono i Paesi emergenti a fare da locomotiva, la nuova normalità si farà sentire sulle borse occidentali e sui mercati obbligazionari.

Per quanto riguarda i mercati emergenti, oggi gli investitori sono frenati da due tipi d’inquietudine: da un lato la forte crescita genera tensioni inflazionistiche che provocano un inasprimento monetario, che rende il contesto di liquidità meno favorevole e comporterà un rallentamento economico; dall’altro alcuni commentatori affermano che la crescita cinese poggia sull’espansione sfrenata del credito bancario. Tali timori hanno un certo fondamento. Tuttavia, per il momento sembrano un po’ sopravvalutati e soprattutto già scontati dalle valutazioni di mercato. Inoltre le autorità di Paesi come India, Brasile e Cina sembrano ben consapevoli di tali rischi e si stanno muovendo in anticipo per non dover intervenire in maniera più dolorosa un domani.

In India, come in Brasile, i tassi d’interesse hanno già iniziato a salire e i mercati anticipano già ulteriori aumenti. Il Selic, il tasso di riferimento brasiliano, è infatti cresciuto dell' 1,50% (al 10,25%). Con un’inflazione indubbiamente in rialzo ma limitata al 5,2%, l’economia brasiliana procede a pieno regime con tassi

reali del 4,9%. In India è più difficile far salire i prezzi, poiché la componente agricola ed alimentare ha sempre avuto un peso importante nell’economia. Tuttavia, la banca centrale ha già alzato il tasso di riferimento di mezzo punto.

La Cina invece sta attuando una stretta creditizia graduale. Dall’inizio dell’anno la People’s Bank of China ha alzato al 17% i tassi delle riserve obbligatorie delle principali banche, pretendendo al contempo da tali istituti la massima trasparenza sui crediti concessi senza garanzie collaterali, per costringerli ad accantonare riserve a copertura parziale di tali crediti. Per i privati è stato invece alzato il livello del capitale iniziale necessario per gli acquisti immobiliari. Inoltre il governo sta studiando la possibilità di introdurre un’imposta fondiaria che renderebbe il possesso di un appartamento vacante troppo oneroso.

Per ora le scelte delle autorità cinesi si sono dimostrate ineccepibili. La Cina rivaluterà senza dubbio la propria moneta, trainando nella propria scia anche altre valute asiatiche, attenuando i timori d’inflazione senza penalizzare troppo la competitività del settore manifatturiero, migliorando allo stesso tempo il proprio potere d’acquisto e i consumi interni, sostenuti anche da una rapida crescita salariale. A maggio, durante i giorni di tensione dei mercati, è apparsa chiaramente l’importanza assunta dalla Cina nello scacchiere globale: non è più solo la locomotiva della crescita globale, ma ha assunto anche un ruolo politico di primo piano nei confronti tanto degli Stati Uniti quanto dell’Europa. è bastato che le autorità cinesi confermassero l’intenzione di mantenere i loro investimenti in obbligazioni europee perché i mercati si tranquillizzassero, dando il là ad una ripresa dei valori dell’Euro e dei bond europei.

In questo contesto è importantissimo che l’America mantenga una leadership e una coesione politica forte, soprattutto l’anno prossimo, quando dovrà iniziare il processo d’inversione delle politiche economiche, coordinandole al meglio con quelle europee e asiatiche.

Per quanto riguarda i mercati, nel breve sarà bene non fidarsi ciecamente di eventuali segnali di stabilizzazione perché la paura procede a ondate improvvise. Nei periodi di panico le correlazioni tendono a convergere e spesso anche i fondamentali, per quanto buoni possano essere, non bastano. Però nel tempo la differenziazione e la qualità prevalgono.

In definitiva le critiche americane e l’ondata di speculazione contro le obbligazioni greche, irlandesi, portoghesi, spagnole e italiane, per quanto pericolose e odiose siano state, alla fine hanno portato i governi europei ad adottare politiche fiscali dolorose, ma necessarie.

analisi al 31/05/2010